&У так называемых стоимостных инвесторов было тяжелое десятилетие, когда они избегали акций, которые, по их мнению, были переоценены, но демонстрировали более высокие показатели, чем американские, и упустили свой шанс. Но, за исключением горстки крупных компаний с Уолл-стрит, некоторые настаивают на том, что укрепление доллара во многом способствовало росту, и показатели других американских компаний не были такими “исключительными”.
Конечно, за последние годы мы неоднократно сталкивались с этим, беспокоясь о “чрезмерной концентрации” общих показателей Уолл-стрит в узкой группе фондовых лидеров, но фонды с недостаточным весом, несмотря ни на что, демонстрировали неуклонный рост индекса.
Многие из них убеждены, что впечатляющий относительный рост американских индексов и их оценка являются неоправданными и неустойчивыми при исторических экстремумах. Но пассивных индексных инвесторов мало волнует то, что показатели нескольких высокотехнологичных компаний-монстров снижаются – сейчас на них приходится почти треть всей рыночной капитализации S&P 500.
И, несмотря на кратковременный технологический спад на прошлой неделе, американские индексы снова бьют новые рекорды, поскольку технологические гиганты, использующие искусственный интеллект, увеличивают прогнозную прибыль более чем в 30 раз.
Для “ценных” инвесторов, которые почувствовали, что во время апрельских потрясений наступил благоприятный момент, боль просто так не пройдет.
И все же вопросы об обычной в остальном доходности бизнеса от других 490 с лишним компаний возвращаются снова и снова.
Несмотря на то, что индексы Уолл-стрит вернулись к рекордно высоким показателям, они, как ни странно, весь год отставали от зарубежных аналогов. 10%-ный прирост S&P 500 на сегодняшний день составляет менее половины общестранового индекса MSCI, треть акций еврозоны в долларовом выражении и почти четверть прироста немецкого индекса DAX в долларовом выражении.
Падение курса доллара в 2025 году является основной причиной столь низких показателей после многих лет неустанного роста. Но есть ощущение, что если слабость доллара сейчас является одной из негласных целей торговой и промышленной политики президента Дональда Трампа, это может в конечном итоге поставить под сомнение давние предположения о “менее чем великолепных” акциях США в будущем.
“КОВАРНЫЙ”
Базирующаяся в Бостоне компания GMO является одним из лидеров в мире стоимостного инвестирования. К ее чести, она уже давно публично признала, что ее подход слишком долго не оправдывал ожиданий.
Но вместо того, чтобы сдаваться, команда по распределению активов в ежеквартальном письме, опубликованном на прошлой неделе, утверждает, что дело по-прежнему остается в силе, если исключить “Великолепную шестерку” megacaps – их переработку высокотехнологичной группировки “Mag7”, которая доминировала в мышлении в течение последних двух лет, после того как была удалена Tesla.
“Просто изменить свое решение из-за прошлой ошибки – коварный способ принятия решений”, – пишут Бен Инкер и Джон Пиз из GMO. “Инвестиции, сделанные на фоне сожалений, чаще всего оказываются неудачными”.
Укрепление доллара является ключевой частью их аргументации.
Инкер и Пиз признают фундаментальную силу Mag6. Однако, как и многие другие, они задаются вопросом, как долго тема искусственного интеллекта сможет приносить такую же прибыль этим компаниям, учитывая изменения в их балансах, которые предполагают огромные инвестиции в инфраструктуру, например, в центры обработки данных.
Но основное внимание в их анализе уделяется источникам более высоких показателей SP 500 по сравнению с другими мировыми запасами за последние 15 лет.
Они пришли к выводу, что около 80% этой избыточной прибыли по отношению к мировому индексу MSCI, который исключает американские акции, было получено за счет прибыли, которая вряд ли повторится.
ОТСУТСТВИЕ ФУНДАМЕНТАЛЬНЫХ ОСНОВ
Несмотря на то, что неоценимые источники прибыли – органический рост, выкуп акций и дивиденды – по-прежнему показали лучшие результаты, чем зарубежные аналоги, GMO отмечает, что большая часть этих результатов была достигнута до 2015 года и снова была сосредоточена в нескольких крупных компаниях.
Начиная с 2019 года, фундаментальные показатели близки к нулю, говорится в отчете. И, учитывая, что megacaps продолжали показывать хорошие результаты, возникает большой вопрос о том, что происходило с остальными.
По их расчетам, средняя фундаментальная доходность акций, входящих в S&P 500 (за исключением финансовых показателей), за пять лет, закончившихся в декабре 2024 года, составила 4,0% в годовом исчислении. Этот результат был ниже, чем за любой другой пятилетний период с середины 1980-х годов. За тот же период средняя фундаментальная доходность MSCI за пределами США составила 6,1%.
Большинство американских компаний ожидают три серьезных препятствия: повышение тарифов, проблемы с предложением рабочей силы из-за ужесточения иммиграционных мер и большая политическая неопределенность при планировании на будущее.
Эти факторы в сочетании с потенциальными потерями в долларах дают инвесторам веские основания для изменения баланса портфелей с дорогих американских акций на более дешевые зарубежные.
Следует отметить, что ослабление доллара помогает американским экспортерам товаров создавать местную производственную базу, но GMO отмечает, что это не относится к большинству компаний из списка SP 500. Доходы за рубежом также могут увеличиться в долларовом выражении, но не настолько, как при прямых инвестициях в зарубежные компании.
“Остальные акции S&P 500 … У них гораздо меньше общего с “Великолепной шестеркой”, чем кажется большинству инвесторов, за исключением высокой премии к оценке по сравнению с остальным миром”, – заключают Инкер и Пиз. “Вера инвесторов в ускорение совокупного роста этих компаний, возможно, трогательна, но ее чрезвычайно трудно оправдать”.
Упорное движение GMO от исторически дорогих акций в США к более ценным зарубежным акциям происходит на фоне переориентации рынка на более циклические акции в США – не в последнюю очередь из-за надежд на снижение процентных ставок. Это свидетельствует о вере в продолжение курса.
Возможно, главная проверка стратегии ГМО заключается в “домашнем пристрастии” местных инвесторов. И все же для иностранных фондов, по-прежнему активно инвестирующих в США, этот вопрос становится все более актуальным.